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事件
2023 年 3 月 20 日公司公布 2022 年年度公告。
投资要点
经营韧性彰显，业绩触底待回升
2022 年公司营业收入591.9 亿元，同比+15.51%。净利润47.26 亿元，同比+1.06%。归母净利润25.78 亿元，同比-19.31%。每股收益1.12 元/股，同比-16.42%。截止2022 年底，公司账面合同负债803.2 亿元，同比+27.8%，合同负债/营业收入比为1.4 倍。截至2022 年底，公司预收楼款达 871.64 亿元，较年初增长 27.99%，待结算资源充沛。我们认为，归母净利润有所下降主要因为1）行业基本面下行导致毛利率降低，公司房地产业务毛利率20.3%，同比下降5.4%；2）公司少数股东损益占比提升，同比增加13.8%至45.5%；3）公司计提减值金额增加，2022 年计提减值8.4 亿元，较2021 年0.9 亿元减值金额提升7.5 亿元。我们认为，截止2022 年底公司可结算资源充沛，预收款的快速增长铺垫了营收基础，2023 年有望实现收入持续增长。
战略聚焦效果显现，华东区域成为新的销售增长极2022 年公司销售额为1202.4 亿元，同比-1.35%，销售面积400.9 亿元，同比-14.48%，销售均价29993 元/平，同比+15.35%。2022 年公司完成1200 亿元的销售目标，销售额位列克而瑞中国房地产企业销售榜第 18 位，较 2021 年提升14 位，行业地位进一步提升。2022 年公司实现回款金额 722.67 亿元，同比增长 2.16%。公司在华东大区全年完成销售 779.09 亿元，销售占比64.79%，成为公司业绩“压舱石”；在珠海大区全年完成销售 181.09 亿元，销售占比15.06%，稳居珠海龙头地位。我们认为，公司在行业下行期体现出了较强的销售韧性，公司通畅的销售得益于在华东区域销售市场表现优秀，2022 年公司在华东区域的销售额同比+40.8%，占比由45.38%提升至64.79%，同比+19.41%。结合毛利率来看，2022 年公司在华东及华中区域的毛利率同比提升3.88%。结合公司土储情况来看，公司重仓华东区域核心城市上海，2022 年公司在上海权益拿地金额为 219.09 亿元，位列上海权益拿地金额榜单第一名。我们认为，公司持续重仓华东区域效果显现，2022 年区域内销售金额快速增长，且毛利率同步增加，华东区域通畅的销售与积极的补货已形成良性循环，华东区域有望成为公司业绩新的增长极。
融资成本稳中有降，多样化融资助力扩大经营杠杆2022 年公司 “三道红线”指标保持绿档，持续优化融资结构，公司全年公开发行境内债券超 160 亿元，且成为首批启动向特定对象发行 A 股股票工作的房地产公司之一，拟募集资金 60 亿元。截至2022 年底，公司有息负债1455.53 亿元，长期负债占比81.92%，平均融资成本为5.76%，同比下降0.04%。我们认为，公司具备多样化的融资能力，稳健的经营状况及良好的债务结构促使公司有能力扩大经营杠杆。
投资建议
我们认为，公司经营具备经营韧性，2023 年业绩增长可期。战略重仓华东区域效果显著，行业地位持续提升，销售排名冲进TOP20，多样化的融资能力助力公司扩大经营杠杆。我们预计公司2023-2025 年归母净利润为30.8、35.8、37.9 亿元，对应EPS 为1.45、1.69、1.79 元每股。我们认为公司销售逆势增长，有望在行业下行周期中率先恢复，给予公司2023 年10 倍PE 估值，对应目标价14.5 元，维持“买入”评级。
风险提示：政策转暖力度不及预期，开发资金到位不及预期。
